Ce que pense CFG Bank des dernières sociétés cotées à la Bourse de Casablanca

Dans son nouveau Stock Guide, publié à l’occasion de la 13e édition de sa conférence annuelle One-to-One, le bureau de recherche de CFG Bank actualise ses valorisations et ses prévisions financières sur une dizaine de sociétés cotées. Parmi elles figurent les quatre dernières entreprises ayant récemment rejoint la Bourse de Casablanca : Vicenne, introduite en juillet 2025, Cash Plus et SGTM en décembre 2025, ainsi que T2S Group en juillet 2026. Le bureau de recherche recommande le titre T2S Group à l’achat avec un potentiel de hausse de 28%. Pour SGTM et Vicenne, les perspectives de croissance restent favorables, mais les valorisations retenues conduisent à recommander la conservation des titres. Cash Plus fait, de son côté, l’objet d’une analyse de ses performances et de ses perspectives, sans recommandation explicite sur l’action.

T2S Group : un potentiel de hausse de 28%, porté par les équipements médicaux et les revenus récurrents

T2S Group ressort comme la valeur présentant le potentiel d’appréciation le plus important parmi les quatre sociétés retenues. CFG Bank recommande le titre à l’achat et fixe un objectif de cours de 278 DH, contre un cours de référence de 217 DH, soit un potentiel de hausse de 28%. Cette recommandation repose sur le positionnement du groupe dans les technologies médicales, avec des activités couvrant notamment la radiologie, l’oncologie, le diagnostic in vitro, les dispositifs médicaux, les solutions numériques de santé et les produits radiopharmaceutiques. Le bureau de recherche souligne particulièrement la diversification du modèle économique et l’importance des revenus récurrents. Ces derniers, générés notamment par les contrats de maintenance, les services après-vente, les consommables et les produits radiopharmaceutiques, représentaient environ 46% du chiffre d’affaires consolidé en 2025.

T2S Group dispose également de plus de 100 ingénieurs et techniciens biomédicaux qualifiés, intervenant dans la conception des projets, l’installation des équipements, la formation des utilisateurs et la maintenance.

L’un de ses éléments distinctifs réside dans la production de radiopharmaceutiques utilisés en diagnostic oncologique et en médecine nucléaire, à travers l’unité de production par cyclotron exploitée par Cyclopharma. En 2026, T2S a acquis les 45% restants du capital de cette filiale, portant sa participation à 100%. Cette opération doit notamment supprimer, à partir de 2026, l’effet des intérêts minoritaires de Cyclopharma sur les résultats attribuables au groupe.

Déjà présent dans plus de 20 pays d’Afrique subsaharienne, T2S entend poursuivre son développement international, notamment dans les équipements reconditionnés, les projets d’oncologie clés en main et les solutions de santé.

Ces perspectives s’inscrivent dans un environnement sectoriel favorable. CFG Bank rappelle que le taux de couverture par l'assurance maladie obligatoire a atteint 88% à fin 2025, contre 57% en 2019. Parallèlement, la densité hospitalière nationale est passée de 1 lit pour 1.000 habitants en 2020 à 1,4 en 2025. La généralisation de l’AMO, qui intègre notamment les quelque 11 millions d’anciens bénéficiaires du RAMED, et la réforme des Groupements sanitaires territoriaux devraient, selon le bureau de recherche, soutenir les investissements dans les infrastructures et les équipements de santé. La nouvelle organisation territoriale vise notamment une meilleure allocation des ressources, une gestion plus proche des besoins locaux et une autonomie accrue des établissements.

Pour financer son développement, T2S Group a réalisé en juillet 2026 une introduction en Bourse de 1,1 milliard de dirhams, dont 350 millions sous forme d’augmentation de capital. Les fonds doivent notamment soutenir les activités historiques, la diversification de l’offre, les partenariats, les acquisitions et l’internationalisation.

Sur le plan financier, CFG Bank anticipe une croissance annuelle moyenne du chiffre d’affaires de 18,8% entre 2025 et 2030, pour atteindre 4,2 milliards de dirhams à l’horizon du plan d’affaires. Cette progression serait principalement portée par les segments RADONCO, diagnostic in vitro et dispositifs médicaux, ainsi que par les services associés aux équipements installés. Les prévisions du management reposent également sur une part de marché estimée à 20% en 2025, des gains de parts de marché modérés et une hypothèse d’augmentation annuelle des prix de 3%. L’EBITDA devrait progresser à un rythme annuel moyen de 21%, pour atteindre 1 milliard de dirhams en 2030. Sa marge passerait de 22% en 2025 à 24,2% en 2030, grâce à une contribution accrue des activités à forte rentabilité, notamment le diagnostic in vitro, les systèmes digitaux et les services après-vente.

Le premier semestre 2026 a déjà fait ressortir une marge d’EBITDA de 24,8%, supérieure à l’objectif annuel de 20,2% retenu dans le plan d’affaires de l’introduction en Bourse. CFG Bank y voit un potentiel de dépassement des prévisions de rentabilité, tout en conservant les hypothèses communiquées par le management. Enfin, le résultat net consolidé devrait croître de 23,5% par an en moyenne pour atteindre 608 millions de dirhams en 2030, soutenu par l'amélioration de la rentabilité opérationnelle, une meilleure absorption des amortissements et la diminution progressive des charges financières avec le remboursement de la dette.

SGTM : conserver le titre, avec un potentiel de hausse de 13%

Pour SGTM, CFG Bank recommande de conserver le titre et retient un cours cible de 689 DH, contre 610 DH au moment de l’analyse, soit un potentiel de hausse d’environ 13%. Le bureau de recherche met en avant l’exposition du groupe au cycle d’investissement dans les infrastructures marocaines, son modèle intégré et l’importance de son carnet de commandes. SGTM intervient dans cinq grands domaines : les infrastructures de transport et ouvrages d’art, les bâtiments et infrastructures tertiaires, les barrages et aménagements hydrauliques, les travaux maritimes et fluviaux, ainsi que les installations minières, énergétiques et industrielles. Cette diversification permet au groupe de participer à des projets de nature différente et de limiter sa dépendance à un seul segment du BTP.

Son portefeuille de références comprend notamment les ports de Nador West Med et de Dakhla Atlantique, la ligne à grande vitesse Al Boraq, le Grand Stade Hassan II, l'aéroport international Mohammed V ainsi que plusieurs grands ouvrages hydrauliques. CFG Bank estime que les investissements liés à la Coupe du monde 2030 constituent un accélérateur important, mais que la dynamique du secteur devrait se prolonger au-delà de cet événement, compte tenu des besoins en infrastructures du Royaume.

SGTM entend consolider ses positions dans ses métiers historiques, développer davantage de projets intégrés et complexes, renforcer ses capacités de réalisation clés en main et d'ingénierie, d'approvisionnement et de construction (EPC), et poursuivre une expansion internationale sélective. Le groupe dispose déjà d'activités sur plusieurs marchés africains. Le bureau de recherche précise toutefois que sa valorisation n'intègre pas les gains supplémentaires potentiels liés à un développement accru en Afrique ou au Moyen-Orient.

En 2025, SGTM a franchi un nouveau palier avec un chiffre d’affaires de 15,2 milliards de dirhams, en progression de 36,6%. L’EBITDA a atteint 2,5 milliards, en hausse de 32,9%, tandis que le résultat net consolidé a progressé de 71,4% à 1,3 milliard de dirhams.

Le carnet de commandes a plus que doublé par rapport à 2024 pour atteindre 35,1 milliards de dirhams à fin 2025. Il est resté à un niveau élevé de 34,8 milliards à fin juin 2026, offrant une visibilité importante sur l’activité future. La majorité des commandes provient de clients publics et semi-publics. Selon CFG Bank, cette structure renforce la visibilité contractuelle et peut contribuer à atténuer les effets de la hausse des coûts des intrants lorsque les contrats prévoient des mécanismes de révision des prix.

Les résultats du premier semestre 2026 illustrent toutefois l’importance du calendrier d’exécution des grands projets. Le chiffre d’affaires a reculé de 7,2% à 6,6 milliards de dirhams, tandis que l’EBITDA a progressé de 13% à 1,42 milliard. La marge d’EBITDA s’est ainsi améliorée de 3,8 points pour atteindre 21,4%. Le résultat net consolidé a également augmenté de 7,3% à 793 millions de dirhams. Le management attribue cette amélioration à une meilleure maîtrise de l’exécution, à l’intégration des métiers et à l’optimisation des coûts et des délais. Pour CFG Bank, la capacité de SGTM à convertir son carnet de commandes en chiffre d’affaires tout en préservant ses marges sera désormais un déterminant essentiel de sa trajectoire bénéficiaire. Le bureau de recherche prévoit une croissance annuelle moyenne du chiffre d’affaires de 5% sur la période 2025-2028. Pour 2026, les revenus devraient toutefois reculer de 6% à 14,3 milliards de dirhams, avant une reprise de la croissance. Les prévisions mentionnent ensuite une progression annuelle moyenne de 10,9% entre 2026 et 2028, avec un niveau de chiffre d'affaires de 17,5 milliards indiqué dans le document.

L’EBITDA devrait atteindre 2,8 milliards de dirhams en 2026, puis 3,2 milliards en 2028, soit une croissance annuelle moyenne de 8,6% entre 2025 et 2028. La marge d’EBITDA ressortirait en moyenne à 18,6% sur la période prévisionnelle, contre 16,4% en 2025.

Le résultat net consolidé est attendu à 1,6 milliard de dirhams en 2028, contre 1,3 milliard en 2025, correspondant à une croissance annuelle moyenne de 6,1%. La marge nette atteindrait 9,1%, contre 8,8% en 2025.

Vicenne : un cours cible de 351 DH et une recommandation de conservation

Concernant Vicenne, introduite à la Bourse de Casablanca en juillet 2025, CFG Bank recommande également de conserver le titre.

Le bureau de recherche fixe un cours cible de 351 DH, contre un cours de référence de 319 DH, ce qui représente un potentiel d’appréciation d’environ 10%. Cette recommandation repose sur la position de Vicenne parmi les principaux acteurs marocains des technologies médicales, sur la diversification de ses activités et sur ses perspectives de développement en Afrique de l’Ouest.

Le groupe dessert une clientèle comprenant les hôpitaux publics, les cliniques privées, les laboratoires et d’autres établissements de santé. Ses activités couvrent les équipements médicaux lourds et semi-lourds, notamment les accélérateurs de radiothérapie, l’imagerie médicale, les scanners, les IRM et les équipements de blocs opératoires, ainsi que les dispositifs implantables, les diagnostics in vitro et la gestion des déchets d’activités de soins à risques infectieux, intégrée depuis 2022. Vicenne dispose de 328 collaborateurs, dont 60 ingénieurs biomédicaux et techniciens qualifiés, chargés notamment de l’installation, de la mise en service, de la maintenance et de l’accompagnement des utilisateurs.

Pour CFG Bank, les perspectives du marché marocain restent favorables en raison du déficit historique en équipements de santé, de la pression démographique, de l’élargissement de la couverture médicale et de l’investissement public. Le budget de l’État consacré à la santé est ainsi passé de 18,7 milliards de dirhams en 2020 à 42,4 milliards en 2026, soit une croissance annuelle moyenne de 14,6%.

La réforme des Groupements sanitaires territoriaux, l’ouverture progressive de nouveaux établissements publics et privés et l’élargissement de la couverture médicale devraient soutenir la demande d’équipements, de consommables et de services.

Les premiers résultats annuels de Vicenne en tant que société cotée ont dépassé les hypothèses de son plan d’affaires d’introduction.

En 2025, le chiffre d’affaires a progressé de 30% à 1,084 milliard de dirhams, soit 3,7% au-dessus des prévisions. L’EBITDA a atteint 240 millions de dirhams, en hausse de 37,6%, dépassant de 5,7% l’objectif initial. Malgré cette performance, le management a choisi de ne pas réviser ses projections à moyen terme. Selon les estimations présentées, le chiffre d’affaires devrait croître à un rythme annuel moyen de 10,9% pour atteindre 1,8 milliard de dirhams en 2030. Cette trajectoire serait soutenue par les revenus récurrents issus des consommables et des services, la croissance du parc d’équipements installés, les besoins de maintenance, le développement international et l’activité de gestion des déchets médicaux. L’EBITDA devrait progresser de 12,9% par an en moyenne entre 2025 et 2030, notamment grâce à l’amélioration attendue de la marge brute. Le plan d’affaires retient une marge brute prudente de 35,8%, contre 42,5% effectivement réalisée en 2025 et une moyenne de 34,8% sur la période pro forma 2022-2024. La contribution croissante des consommables, segment à marge plus élevée, devrait soutenir la rentabilité, tandis que la relative stabilité des charges externes et des frais de personnel favoriserait l'effet de levier opérationnel. Le résultat net consolidé devrait, selon CFG Bank, augmenter de 11% par an en moyenne pour atteindre 243 millions de dirhams en 2030. En 2025, Vicenne avait enregistré une marge nette de 13,3%, supérieure d’environ un point à la marge moyenne projetée pour la période 2026-2030.

Le bureau de recherche souligne également le caractère prudent des hypothèses financières du Business Plan, qui retiennent des charges financières représentant environ 2% du chiffre d'affaires, contre une moyenne de 1,7% sur la période pro forma 2022-2024. Le maintien des niveaux actuels de rentabilité pourrait ainsi permettre de dépasser certaines prévisions.

Cash Plus : pas de recommandation, mais une croissance des bénéfices attendue à 10% par an

Pour Cash Plus, CFG Bank ne formule pas de recommandation d’achat ou de conservation dans l’analyse présentée. Le bureau de recherche détaille néanmoins les performances de l’établissement de paiement et ses perspectives de croissance. Les résultats de 2025 confirment globalement les objectifs annoncés lors de l’introduction en Bourse. Le produit net bancaire a progressé de 14% à 863,3 millions de dirhams, soutenu par des commissions consolidées de 1,22 milliard de dirhams, en hausse de 15%. Les transferts d’argent traditionnels demeurent le premier contributeur, avec 940 millions de dirhams de commissions, en progression de 11%.

La croissance est toutefois de plus en plus portée par les services de paiement et les comptes numériques. Les commissions générées par les comptes de paiement ont augmenté de 32% à 275 millions de dirhams, notamment grâce à la progression des usages digitaux et à la distribution des aides sociales directes. Le résultat brut d’exploitation a progressé de 19% à 450 millions de dirhams, avec une marge opérationnelle portée à 52,1%, en amélioration de 2,4 points. Le coût du risque demeure limité en raison du modèle économique peu consommateur d’actifs et de l’absence d’exposition directe au crédit. Le résultat net part du groupe a ainsi augmenté de 23% à 242 millions de dirhams, conformément aux objectifs du Business Plan. Le management a par ailleurs proposé un dividende de 9,73 DH par action, correspondant à un taux de distribution de 98,7%.

La dynamique s’est poursuivie au premier semestre 2026. Le volume total des transactions traitées a progressé de 21% à 62 milliards de dirhams, tandis que le revenu moyen par utilisateur a augmenté de 14% à 70 DH. Le PNB consolidé s’est établi à 476 millions de dirhams, en hausse de 15%. Les charges générales d’exploitation et les amortissements ont progressé de 12%, permettant au résultat brut d’exploitation d’augmenter de 20% à 274 millions de dirhams. La marge opérationnelle a atteint 58%, contre 55% un an auparavant, soit une amélioration de 3 points. Le résultat net part du groupe a progressé de 18% à 151 millions de dirhams.

Sur la période 2025-2028, CFG Bank anticipe une croissance annuelle moyenne du PNB de 10,3%, soutenue notamment par une progression moyenne de 6,6% de la marge sur commissions. Le résultat brut d’exploitation devrait croître de 9,4% par an, tandis que le résultat opérationnel bénéficierait d’un coût du risque maîtrisé. Le résultat net part du groupe atteindrait ainsi 324 millions de dirhams en 2028, contre 242 millions en 2025, soit une croissance annuelle moyenne de 10%.

Pour soutenir cette trajectoire, Cash Plus mise sur trois axes de développement. Le premier concerne les services digitaux. Au premier semestre 2026, le groupe a lancé les transferts instantanés vers et depuis les comptes Cash Plus ainsi que les paiements mobiles par QR code, déployés auprès de plus de 60.000 commerçants de proximité. Ces services complètent le compte mobile, la carte de paiement et les autres fonctionnalités numériques de son écosystème.

Le deuxième axe porte sur la valorisation du réseau physique, qui compte désormais 5.530 agences, contre 5.200 en 2025. Cash Plus investit notamment dans les services de messagerie internationale, en s’appuyant sur ses partenariats avec des opérateurs comme DHL et FedEx. Enfin, le groupe poursuit le développement de ses partenariats institutionnels et commerciaux. Outre la distribution des aides sociales directes de l’État, Cash Plus a conclu en juin 2026 un partenariat permettant aux utilisateurs d’Orange Money de réaliser des opérations en espèces dans son réseau. La stratégie vise ainsi à faire évoluer progressivement le modèle historique de transfert d’argent vers une plateforme financière et de services plus diversifiée.

Au-delà de ces quatre sociétés, le Stock Guide de CFG Bank couvre également plusieurs autres valeurs présentant des potentiels de hausse significatifs, notamment Akdital (48%), Mutandis (40%), Alliances (plus de 31%) et Risma (33%).