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La conjugaison de ces facteurs a engendré une tendance inflationniste au cours de l'année conduisant ainsi la banque centrale à maintenir ses taux directeurs aux taux de 5% et de 6,5% respectivement pour les pensions à une semaine et pour les avances à 5 jours. La régulation monétaire opérée par Bank Al Maghrib au cours de l'année 2000 a consisté à maintenir le taux moyen pondéré du marché monétaire interbancaire dans la fourchette de se taux directeurs.
Outre ses interventions traditionnelles, l'Institut d'émission a modulé le taux du marché monétaire interbancaire en fonction de la liquidité de ce marché à travers trois instruments : le mécanisme de reprise de liquidités et celui de la facilité de dépôt, les opérations d'open market et en enfin le mode d'utilisation de la réserve monétaire. La Banque Centrale a donc ajusté ses concours en fonction des besoins réels des liquidités des banques et renforçait ainsi son action selon l'évolution du marché. En période d'aisance de trésorerie bancaire, elle recourait ponctuellement des opérations de reprises de liquidités et selon la nécessité à des opérations d'open market. En revanche, en période de resserrement des liquidités bancaires, et pour éviter des tensions sur le TMP, elle injectait des liquidité en achetant des bons du trésor.
Le marché monétaire
Par ailleurs, pour permettre aux banques de mieux gérer leur trésorerie et pour une plus grande stabilité des taux, la banque Centrale a remis en place en mai le mécanisme de la flexibilité dans la gestion de la réserve, basé sur la moyenne quotidienne des soldes des comptes à vue. Cette mesure a été suspendue depuis le 21 octobre 1999, suite à une conjoncture marquée par un excédent licence GSM. Ainsi donc, Bank-Al Maghrib a opéré au réglage fin des liquidités et a pu contenir l'accroissement de la masse monétaire à 8,1% (initialement prévu entre 6 et 7%), malgré la conjoncture économique défavorable.
Les trois compartiments du marché monétaire ont évolué de manière divergente au cours de l'année 2000 : le volume traité sur le marché interbancaire a légèrement fléchi en faveur des opérations de prêts et d'emprunts de liquidités qui s'opèrent sous forme de cessions temporaires de bons du Trésor, le marché des bons du Trésor par adjudication a été marqué par des levées massives de capitaux par le trésor se traduisant par une remontée progressive des taux contrastant avec la tendance à la baisse qui s'était installée depuis 1995. Le marché des titres privés a connu quant à lui, une certaine atonie inhérente en grande partie à la hausse observée sur le marché des adjudications.
Au cours de l'année 2000, le taux moyen pondéré annuel du loyer de l'argent au jour le jour, s'est établi à 5,4% contre 5,64% en 1999, reflétant ainsi une baisse des taux directeurs opérée au troisième trimestre 1999 et maintenue au cours de l'année 2000. L'analyse intra annuelle du TMP fait ressortir 3 phases distinctes.
Le marché interbancaire
La première phase couvre les deux premiers mois de l'année où le TMP a connu une forte volatilité en s'établissant occasionnellement en dehors de la fourchette des taux directeurs. Le mois de janvier s'est traduit par de fortes tensions au niveau des taux suite à la politique menée par le trésor qui a consisté à reconstituer sa marge auprès de la Banque Centrale mais aussi à lever sur le marché des adjudications plus de 4 milliards. L'impact a été négatif sur les trésoreries des banques les amenant ainsi à recourir aux avances de Bank-Al Maghrib. En revanche, quoique le désendettement du Trésor se soit poursuivi au mois de février, l'important reflux de la monnaie fiduciaire, au cours des mois de janvier et février a orienté le TMP à la baisse à partir de la mi février.
La deuxième période qui couvre les trois mois suivants s'est caractérisée par un TMP en baisse. En effet, ce dernier a connu à plusieurs reprises des baisses en deçà du taux minimum de Bank-Al Maghrib, atteignant même 3,5% à fin mars. Cette situation témoigne d'un marché surliquide suite à une augmentation importante des créances de la Banque centrale sur le Trésor. Afin de relever le taux du marché, cette dernière a dû procéder à des opérations ponctuelles de reprises de liquidités et à des opérations d'open market épongeant ainsi les liquidités excédentaires. Par ailleurs, et en vue de limiter les baisses erratiques du TMP, la Banque centrale a réinstauré du mois de mars jusqu'au mois de mai, le mécanisme de la facilité de dépôt à 24 heures rémunérée au taux de 4,5% permettant aux banques de placer leurs excédents auprès d'elle. Cette action a été consolidée par la règle du blocage de la réserve mise en place en octobre 1999.
La troisième phase qui commence de la mi-mai et qui s'étend jusqu'à la fin de l'année 2000 est marquée par une plus grande stabilité du TMP. Les trésoreries bancaires ayant retrouvé un certain équilibre, la Banque centrale a interrompu le dispositif de la facilité de dépôt tout en réinstaurant le mécanisme de la gestion souple de la réserve basé sur la moyenne des soldes quotidiens. Bien que la trésorerie bancaire ait été serrée, au cours des mois de l'été sous l'effet de la monnaie fiduciaire pendant les vacances, à une présence massive du Trésor sur le marché des adjudications et enfin à la diminution des avoirs extérieurs, Bank Al-Maghrib a pu réguler le marché en injectant des liquidités par l'achat des bons du Trésor.
Le marché des adjudications
Les besoins de financement du Trésor se sont intensifiés au cours de l'année 2000. Cette situation est la résultante des effets négatifs de la conjoncture économique qu'a connue l'économie marocaine, mais également de la réalisation des dépenses d'investissement, prévues par la loi de Finances, et ce, en dépit du report de la recette liée à la privatisation partielle de Maroc Télécom.
A ce titre, le volume des souscriptions des bons émis par voie d'adjudication s'est élevé à 40,3 milliards de dirhams, soit une progression de 32,6% par rapport à l'année précédente. Les souscriptions ont été beaucoup plus importantes au cours du second semestre de l'année.
Pour les maturités supérieures à un an, les émissions se sont faites pratiquement par assimilation, afin de limiter le nombre de lignes en circulation en vue de développer le marché secondaire. Les souscriptions à court terme ont totalisé 50% des montants adjugés. Les taux d'intérêts servis pour ces maturités se sont inscrits à la hausse, hausse beaucoup plus prononcée que pour les moyennes et longues maturités. Ces dernières ont permis au Trésor de lever un volume de 20,19 milliards de dirhams avec un recours plus important aux bons à 5 ans.
Les banques assurent l'essentiel du financement de l'Etat. Elles ont participé pour plus de la moitié des souscriptions soit 27,4 milliards DH. Avec la CDG, les OPCVM et les Compagnies d'assurances, elles ont participé pour 98% du montant total retenu par le Trésor. Les intermédiaires en valeurs du Trésor ont quant à eux participé à hauteur de 48% du volume émis.
Compte tenu des remboursements qui se sont établis à 18,5 milliards de DH, l'encours de ces bons a atteint 116,4 milliards, en hausse de 23% par rapport à 1999. Cet encours représente, à fin 2000, plus de 75% du stock global de la dette publique intérieure puisque le marché des adjudications est désormais la principale source de financement du Trésor depuis la suspension en avril 1999, des émissions des emprunts 110naux dans le public. La répartition de cet encours par maturité résiduelle fait apparaître une prépondérance des titres à moyen et long terme avec 78% du total, le court terme intervenant pour le reste. L'encours des bonnes détenu par le système bancaire (y compris Bank Al-Maghrib) à fin décembre 2000, est de 42,3 milliards de dirhams soit 38% du total de l'encours des adjudications.
Les transactions sur le marché secondaire des bons du Trésor, réalisées essentiellement par les banques, la CDG et les OPCVM, se sont développées au cours de cette année pour atteinte 1.152 milliards de dirhams soit 2,5 fois le volume enregistré l'année précédente. Cette expansion est fortement liée à la progression très significative des opérations de cessions temporaires avec engagement de rachat (REPO) qui ont totalisé plus de 90% du volume traité et qui ont été réalisées essentiellement par les banques et les OPCVM.
Pour les banques, les REPO sont des opérations de prêt et d'emprunt comme celles initiées sur le compartiment interbancaire avec toutefois un support donné en garantie. Pour les OPCVM, c'est devenu un outil privilégié de gestion de trésorerie leur permettant de respecter la règle à laquelle ils sont soumis et qui les oblige à ne pas détenir plus de 10% de leur actif sous forme de liquidités. Enfin, pour les entreprises et les agents non financiers, c'est un moyen de placement à vue de leurs gros excédents avec une rémunération.
Les titres de créance négociables
Les intermédiaires en valeur du trésor (IVT) demeurent les principaux acteurs sur ce marché. Ils dérogent néanmoins à l'obligation de coter à l'achat comme à la vente, plusieurs lignes de bons du trésor qui couvrent toutes les maturités, conformément à la convention qui les lie avec le trésor. C'est de ces cotations, que doit ressortir la courbe des taux, éma110n de la formation des prix sur ce compartiment de marché. Il semble toutefois, que les taux observés sur le marché secondaire, publiés par Bank Al Maghrib, sont fortement corrélés aux taux servis sur le primaire. Ceci s'explique notamment par l'existence d'un «marché gris» dans lequel les bons adjugés le mardi sont négociés avant la date de règlement (le lundi suivant).
L'année 2000 s'avère être pour ce compartiment une année dirigée par le primaire car ce sont les taux des émissions qui font constitué une fois de plus la référence sur ce marché. L'émergence d'un marché secondaire efficient passerait par une gestion plus active de la dette. Dans cette orientation, il faudrait notamment concentrer l'encours de la dette sur des gisements profonds et peu nombreux tout en procédant au fur et à mesure à un lissage de l'échéancier de la dette.
Le marché des TCN s'est caractérisé au cours de l'année 2000 par une contraction des émissions qui ont accusé un repli de plus de 50% par rapport à l'année précédente, en raison notamment de la hausse des taux observée sur le marché des adjudications. A fin décembre, les émission cumulées ont atteint 2,7 milliards contre près de 5 milliards en 1999.
Les certificats de dépôts ont permis de lever 950 millions de dirhams et les bons des sociétés de financement 1,6 milliard. Aucune émission n'a été enregistrée pour les billets de trésorerie, les entreprises préférant recourir au crédit bancaire à des conditions intéressantes. Le marché des certificats de dépôt est fortement animé par deux banques (la BNDE et le CIH) qui ont intervenu pour 98% de l'ensemble des émissions. Quant au marché des BSF, il connaît également une forte concentration. Trois sociétés ont réalisé plus de 50% des émissions.
La courbe des taux offerts sur le marché des TCN suit une tendance parallèle à celle des bons du trésor. Ainsi vers le dernier trimestre de l'année, il a également été observé une remontée des taux au même titre que les bons du trésor mais avec un différentiel de 50 à 70 points de base, en fonction des maturités, qui constitue la prime de risque. L'encours de l'ensemble de ces titres s'est maintenu à 10,5 milliards par reconduction des tombées en nouvelles émissions. Les établissements bancaires, la CDG et les OPCVM détiennent près de 70% des certificats de dépôts alors que les bons des sociétés de financement sont détenus à hauteur de 50% par trois sociétés à savoir Wafasalaf, Sofac et Edqom.
Outre ses interventions traditionnelles, l'Institut d'émission a modulé le taux du marché monétaire interbancaire en fonction de la liquidité de ce marché à travers trois instruments : le mécanisme de reprise de liquidités et celui de la facilité de dépôt, les opérations d'open market et en enfin le mode d'utilisation de la réserve monétaire. La Banque Centrale a donc ajusté ses concours en fonction des besoins réels des liquidités des banques et renforçait ainsi son action selon l'évolution du marché. En période d'aisance de trésorerie bancaire, elle recourait ponctuellement des opérations de reprises de liquidités et selon la nécessité à des opérations d'open market. En revanche, en période de resserrement des liquidités bancaires, et pour éviter des tensions sur le TMP, elle injectait des liquidité en achetant des bons du trésor.
Le marché monétaire
Par ailleurs, pour permettre aux banques de mieux gérer leur trésorerie et pour une plus grande stabilité des taux, la banque Centrale a remis en place en mai le mécanisme de la flexibilité dans la gestion de la réserve, basé sur la moyenne quotidienne des soldes des comptes à vue. Cette mesure a été suspendue depuis le 21 octobre 1999, suite à une conjoncture marquée par un excédent licence GSM. Ainsi donc, Bank-Al Maghrib a opéré au réglage fin des liquidités et a pu contenir l'accroissement de la masse monétaire à 8,1% (initialement prévu entre 6 et 7%), malgré la conjoncture économique défavorable.
Les trois compartiments du marché monétaire ont évolué de manière divergente au cours de l'année 2000 : le volume traité sur le marché interbancaire a légèrement fléchi en faveur des opérations de prêts et d'emprunts de liquidités qui s'opèrent sous forme de cessions temporaires de bons du Trésor, le marché des bons du Trésor par adjudication a été marqué par des levées massives de capitaux par le trésor se traduisant par une remontée progressive des taux contrastant avec la tendance à la baisse qui s'était installée depuis 1995. Le marché des titres privés a connu quant à lui, une certaine atonie inhérente en grande partie à la hausse observée sur le marché des adjudications.
Au cours de l'année 2000, le taux moyen pondéré annuel du loyer de l'argent au jour le jour, s'est établi à 5,4% contre 5,64% en 1999, reflétant ainsi une baisse des taux directeurs opérée au troisième trimestre 1999 et maintenue au cours de l'année 2000. L'analyse intra annuelle du TMP fait ressortir 3 phases distinctes.
Le marché interbancaire
La première phase couvre les deux premiers mois de l'année où le TMP a connu une forte volatilité en s'établissant occasionnellement en dehors de la fourchette des taux directeurs. Le mois de janvier s'est traduit par de fortes tensions au niveau des taux suite à la politique menée par le trésor qui a consisté à reconstituer sa marge auprès de la Banque Centrale mais aussi à lever sur le marché des adjudications plus de 4 milliards. L'impact a été négatif sur les trésoreries des banques les amenant ainsi à recourir aux avances de Bank-Al Maghrib. En revanche, quoique le désendettement du Trésor se soit poursuivi au mois de février, l'important reflux de la monnaie fiduciaire, au cours des mois de janvier et février a orienté le TMP à la baisse à partir de la mi février.
La deuxième période qui couvre les trois mois suivants s'est caractérisée par un TMP en baisse. En effet, ce dernier a connu à plusieurs reprises des baisses en deçà du taux minimum de Bank-Al Maghrib, atteignant même 3,5% à fin mars. Cette situation témoigne d'un marché surliquide suite à une augmentation importante des créances de la Banque centrale sur le Trésor. Afin de relever le taux du marché, cette dernière a dû procéder à des opérations ponctuelles de reprises de liquidités et à des opérations d'open market épongeant ainsi les liquidités excédentaires. Par ailleurs, et en vue de limiter les baisses erratiques du TMP, la Banque centrale a réinstauré du mois de mars jusqu'au mois de mai, le mécanisme de la facilité de dépôt à 24 heures rémunérée au taux de 4,5% permettant aux banques de placer leurs excédents auprès d'elle. Cette action a été consolidée par la règle du blocage de la réserve mise en place en octobre 1999.
La troisième phase qui commence de la mi-mai et qui s'étend jusqu'à la fin de l'année 2000 est marquée par une plus grande stabilité du TMP. Les trésoreries bancaires ayant retrouvé un certain équilibre, la Banque centrale a interrompu le dispositif de la facilité de dépôt tout en réinstaurant le mécanisme de la gestion souple de la réserve basé sur la moyenne des soldes quotidiens. Bien que la trésorerie bancaire ait été serrée, au cours des mois de l'été sous l'effet de la monnaie fiduciaire pendant les vacances, à une présence massive du Trésor sur le marché des adjudications et enfin à la diminution des avoirs extérieurs, Bank Al-Maghrib a pu réguler le marché en injectant des liquidités par l'achat des bons du Trésor.
Le marché des adjudications
Les besoins de financement du Trésor se sont intensifiés au cours de l'année 2000. Cette situation est la résultante des effets négatifs de la conjoncture économique qu'a connue l'économie marocaine, mais également de la réalisation des dépenses d'investissement, prévues par la loi de Finances, et ce, en dépit du report de la recette liée à la privatisation partielle de Maroc Télécom.
A ce titre, le volume des souscriptions des bons émis par voie d'adjudication s'est élevé à 40,3 milliards de dirhams, soit une progression de 32,6% par rapport à l'année précédente. Les souscriptions ont été beaucoup plus importantes au cours du second semestre de l'année.
Pour les maturités supérieures à un an, les émissions se sont faites pratiquement par assimilation, afin de limiter le nombre de lignes en circulation en vue de développer le marché secondaire. Les souscriptions à court terme ont totalisé 50% des montants adjugés. Les taux d'intérêts servis pour ces maturités se sont inscrits à la hausse, hausse beaucoup plus prononcée que pour les moyennes et longues maturités. Ces dernières ont permis au Trésor de lever un volume de 20,19 milliards de dirhams avec un recours plus important aux bons à 5 ans.
Les banques assurent l'essentiel du financement de l'Etat. Elles ont participé pour plus de la moitié des souscriptions soit 27,4 milliards DH. Avec la CDG, les OPCVM et les Compagnies d'assurances, elles ont participé pour 98% du montant total retenu par le Trésor. Les intermédiaires en valeurs du Trésor ont quant à eux participé à hauteur de 48% du volume émis.
Compte tenu des remboursements qui se sont établis à 18,5 milliards de DH, l'encours de ces bons a atteint 116,4 milliards, en hausse de 23% par rapport à 1999. Cet encours représente, à fin 2000, plus de 75% du stock global de la dette publique intérieure puisque le marché des adjudications est désormais la principale source de financement du Trésor depuis la suspension en avril 1999, des émissions des emprunts 110naux dans le public. La répartition de cet encours par maturité résiduelle fait apparaître une prépondérance des titres à moyen et long terme avec 78% du total, le court terme intervenant pour le reste. L'encours des bonnes détenu par le système bancaire (y compris Bank Al-Maghrib) à fin décembre 2000, est de 42,3 milliards de dirhams soit 38% du total de l'encours des adjudications.
Les transactions sur le marché secondaire des bons du Trésor, réalisées essentiellement par les banques, la CDG et les OPCVM, se sont développées au cours de cette année pour atteinte 1.152 milliards de dirhams soit 2,5 fois le volume enregistré l'année précédente. Cette expansion est fortement liée à la progression très significative des opérations de cessions temporaires avec engagement de rachat (REPO) qui ont totalisé plus de 90% du volume traité et qui ont été réalisées essentiellement par les banques et les OPCVM.
Pour les banques, les REPO sont des opérations de prêt et d'emprunt comme celles initiées sur le compartiment interbancaire avec toutefois un support donné en garantie. Pour les OPCVM, c'est devenu un outil privilégié de gestion de trésorerie leur permettant de respecter la règle à laquelle ils sont soumis et qui les oblige à ne pas détenir plus de 10% de leur actif sous forme de liquidités. Enfin, pour les entreprises et les agents non financiers, c'est un moyen de placement à vue de leurs gros excédents avec une rémunération.
Les titres de créance négociables
Les intermédiaires en valeur du trésor (IVT) demeurent les principaux acteurs sur ce marché. Ils dérogent néanmoins à l'obligation de coter à l'achat comme à la vente, plusieurs lignes de bons du trésor qui couvrent toutes les maturités, conformément à la convention qui les lie avec le trésor. C'est de ces cotations, que doit ressortir la courbe des taux, éma110n de la formation des prix sur ce compartiment de marché. Il semble toutefois, que les taux observés sur le marché secondaire, publiés par Bank Al Maghrib, sont fortement corrélés aux taux servis sur le primaire. Ceci s'explique notamment par l'existence d'un «marché gris» dans lequel les bons adjugés le mardi sont négociés avant la date de règlement (le lundi suivant).
L'année 2000 s'avère être pour ce compartiment une année dirigée par le primaire car ce sont les taux des émissions qui font constitué une fois de plus la référence sur ce marché. L'émergence d'un marché secondaire efficient passerait par une gestion plus active de la dette. Dans cette orientation, il faudrait notamment concentrer l'encours de la dette sur des gisements profonds et peu nombreux tout en procédant au fur et à mesure à un lissage de l'échéancier de la dette.
Le marché des TCN s'est caractérisé au cours de l'année 2000 par une contraction des émissions qui ont accusé un repli de plus de 50% par rapport à l'année précédente, en raison notamment de la hausse des taux observée sur le marché des adjudications. A fin décembre, les émission cumulées ont atteint 2,7 milliards contre près de 5 milliards en 1999.
Les certificats de dépôts ont permis de lever 950 millions de dirhams et les bons des sociétés de financement 1,6 milliard. Aucune émission n'a été enregistrée pour les billets de trésorerie, les entreprises préférant recourir au crédit bancaire à des conditions intéressantes. Le marché des certificats de dépôt est fortement animé par deux banques (la BNDE et le CIH) qui ont intervenu pour 98% de l'ensemble des émissions. Quant au marché des BSF, il connaît également une forte concentration. Trois sociétés ont réalisé plus de 50% des émissions.
La courbe des taux offerts sur le marché des TCN suit une tendance parallèle à celle des bons du trésor. Ainsi vers le dernier trimestre de l'année, il a également été observé une remontée des taux au même titre que les bons du trésor mais avec un différentiel de 50 à 70 points de base, en fonction des maturités, qui constitue la prime de risque. L'encours de l'ensemble de ces titres s'est maintenu à 10,5 milliards par reconduction des tombées en nouvelles émissions. Les établissements bancaires, la CDG et les OPCVM détiennent près de 70% des certificats de dépôts alors que les bons des sociétés de financement sont détenus à hauteur de 50% par trois sociétés à savoir Wafasalaf, Sofac et Edqom.
