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Attijari Intermédiation recommande vivement le titre Addoha à l’achat. Dans une note d’analyse consacrée au géant de l’immobilier marocain, le spécialiste de l’intermédiation boursière estime que le titre Addoha est sous-évalué en Bourse aussi bien sur l’aspect patrimonial que celui des comparables. Il recommande du coup la valeur à l’achat avec un cours cible de 52 dirhams correspondant à des multiples 2017 jugés «très corrects». Son argumentaire : le titre offre un accès à un véhicule de placement comprenant une réserve foncière de «qualité».
Selon les explications des experts d’Attijari Intermédiation, les investisseurs pourront disposer d’un foncier affichant une décote de 50% par rapport à sa «valeur marché». Un élément qui constitue, selon eux, un véritable matelas de sécurité pour les investisseurs au profil long terme.Par ailleurs, l’exécution du plan Génération Cash durant les 12 derniers mois a démontré, selon Attijari Intermédiations, son efficacité à travers notamment un désendettement net de 1,8 milliard de dirhams et un rééquilibrage de la taille du groupe par rapport aux données actuelles du marché. À cela s’ajoute une gestion jugée «plus efficace» des ressources et une «forte» implication du management. «L’ensemble de ces facteurs permettrait la création de valeur pour les actionnaires en Bourse», font valoir les analystes d’Attijari Intermédiation.
Selon leur analyse, avec un cash-flow opérationnel cumulé de 8,606 milliards de DH sur la période 2015-2017, le groupe pourrait financer à la fois un désendettement global de 4,8 milliards et la distribution d’un dividende de 2,6 milliards, en progression annuelle de 15% durant la même période. Les experts mettent en avant deux atouts importants : d’abord, l’amélioration des fondamentaux du groupe sur la période 2015-2017 se traduirait par un gain en termes de rentabilité financière de près de 3,6 points pour s’établir à 17,1% ; ensuite une réduction des intérêts financiers d’environ 300 millions de dirhams, équivalente à un ratio cible FF/EBE de 16,0%.
Sans oublier un taux de conversion moyen du chiffre d’affaires en cash-flow de 38,0%, soit 2,8 milliards de DH par an. «L’ensemble de ces éléments favoriserait un élan important du groupe sur le plan financier et opérationnel lui permettant de soutenir son développement à partir de 2017», analyse Attijari Intermédiation.
En outre, au-delà des aspects fondamentaux, les analystes de l’intermédiaire boursier affirment avoir identifié l’émergence de nouveaux «drivers» qualitatifs pour cette année 2016. «Ces derniers permettraient au groupe de regagner la confiance de la communauté financière. Il s’agit particulièrement d’une meilleure discipline financière de la part du management», décryptent les experts d’Attijari Intermédiation.
Un actif économique jugé de «qualité»
Selon la note d’Attijari Intermédiation, le groupe Addoha a perdu sur les trois dernières années plus de la moitié de sa capitalisation boursière, soit 13,1 milliards de dirhams. En effet, le titre est passé de 63 DH à fin 2012 à 23,2 actuellement, en dessous de son prix d’introduction en Bourse en date du 6 juillet 2006. «Pour la première fois, la valorisation boursière du groupe immobilier est inférieure à la valeur comptable de ses fonds propres, soit un P/B15e de 0,65x. Cet élément constitue le point déclencheur de notre réflexion quant à la vraie valeur patrimoniale du groupe», soulignent les analystes d’Attijari Intermédiation. Ces derniers rappellent que lors de son introduction en Bourse, Addoha présentait un actif net de 1,9 milliard de DH. «Le groupe détenait une réserve foncière de 500 hectares répartie principalement entre des terrains nus à 1,6 milliard de DH, des projets en développement à 9 millions et enfin des projets achevés à 1 million de DH», indique la note d’analyse. Parallèlement, l’endettement net du groupe s’élevait à 1,2 milliard de DH, équivalent à un gearing de 64%. Depuis son IPO, l’opérateur a multiplié par 6 son actif net, passant de 1,9 milliard en 2006 à 11,9 milliards à fin juin 2015. «Deux principaux facteurs sont à l’origine de cette mutation.
D’une part, un rythme de croissance annuel moyen de l’activité supérieur à 25% sur la période étudiée et d’autre part, une forte volonté du management de sécuriser le foncier sur le long terme», analysent les experts. À l’issue de ce développement «soutenu», Addoha accumule au premier semestre 2015 une réserve foncière aux alentours des 5.300 hectares et un encours clients de 7,6 milliards de DH. Pour Attijari Intermédiation, le financement de cette expansion de la taille s’est opéré en grande partie via la dette. Résultats des courses, l’endettement net du groupe augmente de 7,1 milliards de DH passant de 1,2 milliard en 2006 à 8,3 milliards au premier semestre 2015.
