Dans cette interview, Karim Hajji passe également en revue d'autres sujets au centre des débats entretenus lors du Colloque sur les marchés financiers organisé mercredi dernier à Skhirat.
ÉCOPLUS : La Bourse de Casablanca joue-t-elle vraiment le rôle de mobilisateur d'une épargne longue au Maroc ?
Karim Hajj : La Bource de Casablanca est une institution qui peut contribuer de manière importante à la canalisation de l'épargne à long terme. Aujourd'hui, les entreprises financent l'essentiel de leurs investissements par l'endettement bancaire. Ce qui ne veut pas dire que la Bourse est un concurrent du secteur bancaire. Elle est plutôt un complément indispensable. D'ailleurs, partout où les marchés financiers se sont développés, les banques ont pu améliorer leurs activités ainsi que leur rentabilité.
Le levier fiscal est décisif dans la mobilisation de l'épargne boursière. Quelles sont les mesures vivement souhaitées par les professionnels ?
Nous menons des négociations avec les Finances (direction des Impôts) pour reconduire les avantages fiscaux favorables à l'introduction des PME en Bourse (abattement sur l'IS en cas d'augmentation de capital). Ces dispositions viennent à échéance le 31 décembre 2009. La deuxième idée consiste à moins fiscaliser, voire défiscaliser l'épargne à long terme.
C'est bien l'idée des plans d'épargne, type PEA…
Il y a d'autres moyens que le PEA. C'est effectivement l'un des dispositifs mais il n'est pas le seul.
On en parle depuis quelques années, le projet de Loi de finances 2010 pourrait-il introduire des plans incitatifs de ce type?
Non, je ne le crois pas.
La mobilisation de l'épargne longue passe aussi par une meilleure vulgarisation de la culture boursière…
Dans le cadre de la nouvelle stratégie 2009-2015, nous avons l'intention de poursuivre notre programme de vulgarisation boursière à travers des actions ciblées au niveau de l'«Ecole de la Bourse», mais aussi à travers notre site Web et d'autres moyens de communications.
S'agissant du «Marché à terme», en quoi consiste votre implication dans la mise sur pied de ce projet ?
Il y a d'abord des préalables d'ordre réglementaire qui nécessitent l'implication des pouvoirs publics. Il faut que la loi soit votée par le Parlement. Ensuite, il faut que le ministère des Finances sorte les décrets d'application ainsi que les cahiers des charges de la société gestionnaire et de la Chambre de compensation. La Bourse de Casablanca, elle, a un rôle à jouer en termes de formation des intervenants et de rédaction du règlement général de la société gestionnaire. La Chambre de compensation fera son propre règlement général. Car il n'est pas dit que celle-ci soit l'émanation de la Bourse de Casablanca. A ce stade, il est encore tôt pour en parler. On doit également préparer la mise en place du système d'information qui sera différent de celui du marché «au comptant». Enfin, nous devrons mettre en place des liens avec la Chambre de compensation ainsi que le dépositaire pour assurer la fluidité des opérations. Sans oublier bien évidemment le volet ''gestion des risques''.
Il est aussi possible que l'entreprise de marché, prévue par le texte de loi, ne soit pas l'émanation de la Bourse de Casablanca…
Ce n'est pas nécessairement le cas. Ça pourrait être la Bourse de Casablanca comme ça pourrait être une nouvelle institution. Rien n'est arrêté de manière définitive.
Est-il difficile de regrouper à la fois la gestion et la compensation dans une seule entité ?
Les modèles à l'étranger sont plutôt en faveur d'une Chambre de compensation séparée de la société gestionnaire. Il faut savoir que la Chambre de compensation a un statut d'établissement de crédit du fait qu'elle agit en tant que ducroire vis-à-vis des intervenants du marché. Elle se substitue aux engagements des uns et des autres. A partir du moment où vous avez une Chambre de compensation, l'acheteur et le vendeur ne traitent plus l'un avec l'autre. C'est cette Chambre qui garantit la bonne fin des opérations. A ce titre, elle est régie par Bank-Al-Maghrib parce qu'elle accorde de facto des crédits aux membres même s'il ne s'agit que de crédits de quelques jours.
La Chambre de compensation pourrait être l'émanation des banques…
C'est un scénario qui a existé dans le monde mais ce n'est pas nécessairement la seule solution possible. Ça peut être aussi un établissement dont les membres seront actionnaires. Le dépositaire central Maroclear pourrait jouer à la limite ce rôle. Mais je ne pense pas que ce sera le souhait des autorités financières du pays. Celles-ci préfèrent que ce soit un organisme indépendant pour bien délimiter les risques et les souscrire, de sorte à éviter que des risques systémiques se propagent à d'autres institutions. Je pense que la chose a été analysée et l'on s'achemine vraisemblablement vers une Chambre de compensation séparée des banques, de Maroclear et de la Bourse de Casablanca. Ce sera probablement une nouvelle entité avec son propre règlement, ses propres statuts et un capital minimum de 100 millions DH. Les banques et la Bourse de Casablanca peuvent à la rigueur y adhérer en tant qu'actionnaires.
Vous faites de l'internationalisation de la Bourse de Casablanca votre cheval de bataille. Quelle sera votre stratégie dans ce sens ?
Il s'agit de convaincre les entreprises de l'Afrique de l'Ouest ou du Maghreb de venir soit pour se faire coter à Casablanca, soit pour avoir une double cotation. L'idée est de faire en sorte que Casablanca soit une Bourse régionale. Chose qu'elle est, à mon avis, à même d'assurer convenablement. Etant donné que nous sommes de loin la première Bourse dans la région du Maghreb et en Afrique de l'Ouest.
Cela implique des préalables réglementaires, notamment pour autoriser la sortie des devises. Les autorités seront-elles favorables à cette piste ?
Je pense que les autorités comprennent parfaitement l'intérêt de faire de Casablanca une Bourse régionale capable d'attirer des émetteurs et des investisseurs de ces deux régions. Même si, dans un premier temps, on risque d'accepter que des devises sortent du pays. Parce que si vous listez une entreprise issue de cette région à Casablanca, c'est clair que vous allez accepter qu'elle lève des capitaux et qu'elle les transfère dans son pays d'origine.
Mais à long terme, on aura probablement plus d'entrées de devises que leurs sorties.
Parce que Casablanca sera érigée en pôle de liquidité régionale pour les investisseurs étrangers émettant à Londres, à Paris ou à New York. Ces derniers, au lieu de se tourner vers des petites places comme Tunis, Abidjan, Alger ou Libreville, feront le choix d'une seule place, à savoir Casablanca. C'est un pari qui demande du temps et beaucoup de travail. Cela dit, nous avons la chance d'avoir des entreprises marocaines qui se sont déjà internationalisées en Afrique, pour ne citer qu'Attijariwafa bank, BMCE et Maroc Telecom. Cela nous permet d'avoir un vivier dans lequel on peut puiser pour élargir la cote, dans la mesure où ces entreprises peuvent inciter leurs filiales à venir ''lever des fonds à Casablanca''.
Comment alors parvenir à réduire l'impact de cette ouverture sur la balance des paiements?
Je pense que nous pouvons limiter ces opérations aux seules entreprises de la région. On peut également les limiter aux entreprises d'une certaine taille et à des montants raisonnables.
Quelques semaines après votre nomination, vous avez tablé sur au moins une ou deux nouvelles introductions avant la fin de l'année…
Malheureusement, on a beaucoup de mal, je dois le reconnaître, à mener une opération d'introduction en 2009. Alors que les conditions du marché me paraissent plutôt favorables. Le contexte actuel est propice pour de nouvelles cotations. Aujourd'hui, le ''multiple moyen'' sur le marché, par rapport au résultat 2009 estimé, tourne autour de 18. Une entreprise qui souhaite s'introduire en Bourse pourrait se coter à 14 ou 15 fois le résultat espéré. C'est quand même un ratio attrayant.
Une année entière sans IPO, c'est un scénario imprévu et inhabituel…
Malheureusement, on a déjà vécu un cas pareil entre 1999 et 2002. La Bourse était dans une mauvaise passe après la correction de 1999.
N'y a-t-il pas de recette particulière pour mettre fin à ce climat de désistement ?
On aimerait bien que l'Etat donne l'exemple. Dans une situation pareille, on se tourne souvent vers l'Etat pour qu'il nous apporte son aide. On a vécu la même situation en 2004. Après une longue période de respiration, c'est l'introduction de Maroc Telecom qui a permis de relancer la Bourse. Maintenant, si l'Etat fera une belle introduction d'ici la fin de l'année, la relance sera certainement au rendez-vous.
ÉCOPLUS : La Bourse de Casablanca joue-t-elle vraiment le rôle de mobilisateur d'une épargne longue au Maroc ?
Karim Hajj : La Bource de Casablanca est une institution qui peut contribuer de manière importante à la canalisation de l'épargne à long terme. Aujourd'hui, les entreprises financent l'essentiel de leurs investissements par l'endettement bancaire. Ce qui ne veut pas dire que la Bourse est un concurrent du secteur bancaire. Elle est plutôt un complément indispensable. D'ailleurs, partout où les marchés financiers se sont développés, les banques ont pu améliorer leurs activités ainsi que leur rentabilité.
Le levier fiscal est décisif dans la mobilisation de l'épargne boursière. Quelles sont les mesures vivement souhaitées par les professionnels ?
Nous menons des négociations avec les Finances (direction des Impôts) pour reconduire les avantages fiscaux favorables à l'introduction des PME en Bourse (abattement sur l'IS en cas d'augmentation de capital). Ces dispositions viennent à échéance le 31 décembre 2009. La deuxième idée consiste à moins fiscaliser, voire défiscaliser l'épargne à long terme.
C'est bien l'idée des plans d'épargne, type PEA…
Il y a d'autres moyens que le PEA. C'est effectivement l'un des dispositifs mais il n'est pas le seul.
On en parle depuis quelques années, le projet de Loi de finances 2010 pourrait-il introduire des plans incitatifs de ce type?
Non, je ne le crois pas.
La mobilisation de l'épargne longue passe aussi par une meilleure vulgarisation de la culture boursière…
Dans le cadre de la nouvelle stratégie 2009-2015, nous avons l'intention de poursuivre notre programme de vulgarisation boursière à travers des actions ciblées au niveau de l'«Ecole de la Bourse», mais aussi à travers notre site Web et d'autres moyens de communications.
S'agissant du «Marché à terme», en quoi consiste votre implication dans la mise sur pied de ce projet ?
Il y a d'abord des préalables d'ordre réglementaire qui nécessitent l'implication des pouvoirs publics. Il faut que la loi soit votée par le Parlement. Ensuite, il faut que le ministère des Finances sorte les décrets d'application ainsi que les cahiers des charges de la société gestionnaire et de la Chambre de compensation. La Bourse de Casablanca, elle, a un rôle à jouer en termes de formation des intervenants et de rédaction du règlement général de la société gestionnaire. La Chambre de compensation fera son propre règlement général. Car il n'est pas dit que celle-ci soit l'émanation de la Bourse de Casablanca. A ce stade, il est encore tôt pour en parler. On doit également préparer la mise en place du système d'information qui sera différent de celui du marché «au comptant». Enfin, nous devrons mettre en place des liens avec la Chambre de compensation ainsi que le dépositaire pour assurer la fluidité des opérations. Sans oublier bien évidemment le volet ''gestion des risques''.
Il est aussi possible que l'entreprise de marché, prévue par le texte de loi, ne soit pas l'émanation de la Bourse de Casablanca…
Ce n'est pas nécessairement le cas. Ça pourrait être la Bourse de Casablanca comme ça pourrait être une nouvelle institution. Rien n'est arrêté de manière définitive.
Est-il difficile de regrouper à la fois la gestion et la compensation dans une seule entité ?
Les modèles à l'étranger sont plutôt en faveur d'une Chambre de compensation séparée de la société gestionnaire. Il faut savoir que la Chambre de compensation a un statut d'établissement de crédit du fait qu'elle agit en tant que ducroire vis-à-vis des intervenants du marché. Elle se substitue aux engagements des uns et des autres. A partir du moment où vous avez une Chambre de compensation, l'acheteur et le vendeur ne traitent plus l'un avec l'autre. C'est cette Chambre qui garantit la bonne fin des opérations. A ce titre, elle est régie par Bank-Al-Maghrib parce qu'elle accorde de facto des crédits aux membres même s'il ne s'agit que de crédits de quelques jours.
La Chambre de compensation pourrait être l'émanation des banques…
C'est un scénario qui a existé dans le monde mais ce n'est pas nécessairement la seule solution possible. Ça peut être aussi un établissement dont les membres seront actionnaires. Le dépositaire central Maroclear pourrait jouer à la limite ce rôle. Mais je ne pense pas que ce sera le souhait des autorités financières du pays. Celles-ci préfèrent que ce soit un organisme indépendant pour bien délimiter les risques et les souscrire, de sorte à éviter que des risques systémiques se propagent à d'autres institutions. Je pense que la chose a été analysée et l'on s'achemine vraisemblablement vers une Chambre de compensation séparée des banques, de Maroclear et de la Bourse de Casablanca. Ce sera probablement une nouvelle entité avec son propre règlement, ses propres statuts et un capital minimum de 100 millions DH. Les banques et la Bourse de Casablanca peuvent à la rigueur y adhérer en tant qu'actionnaires.
Vous faites de l'internationalisation de la Bourse de Casablanca votre cheval de bataille. Quelle sera votre stratégie dans ce sens ?
Il s'agit de convaincre les entreprises de l'Afrique de l'Ouest ou du Maghreb de venir soit pour se faire coter à Casablanca, soit pour avoir une double cotation. L'idée est de faire en sorte que Casablanca soit une Bourse régionale. Chose qu'elle est, à mon avis, à même d'assurer convenablement. Etant donné que nous sommes de loin la première Bourse dans la région du Maghreb et en Afrique de l'Ouest.
Cela implique des préalables réglementaires, notamment pour autoriser la sortie des devises. Les autorités seront-elles favorables à cette piste ?
Je pense que les autorités comprennent parfaitement l'intérêt de faire de Casablanca une Bourse régionale capable d'attirer des émetteurs et des investisseurs de ces deux régions. Même si, dans un premier temps, on risque d'accepter que des devises sortent du pays. Parce que si vous listez une entreprise issue de cette région à Casablanca, c'est clair que vous allez accepter qu'elle lève des capitaux et qu'elle les transfère dans son pays d'origine.
Mais à long terme, on aura probablement plus d'entrées de devises que leurs sorties.
Parce que Casablanca sera érigée en pôle de liquidité régionale pour les investisseurs étrangers émettant à Londres, à Paris ou à New York. Ces derniers, au lieu de se tourner vers des petites places comme Tunis, Abidjan, Alger ou Libreville, feront le choix d'une seule place, à savoir Casablanca. C'est un pari qui demande du temps et beaucoup de travail. Cela dit, nous avons la chance d'avoir des entreprises marocaines qui se sont déjà internationalisées en Afrique, pour ne citer qu'Attijariwafa bank, BMCE et Maroc Telecom. Cela nous permet d'avoir un vivier dans lequel on peut puiser pour élargir la cote, dans la mesure où ces entreprises peuvent inciter leurs filiales à venir ''lever des fonds à Casablanca''.
Comment alors parvenir à réduire l'impact de cette ouverture sur la balance des paiements?
Je pense que nous pouvons limiter ces opérations aux seules entreprises de la région. On peut également les limiter aux entreprises d'une certaine taille et à des montants raisonnables.
Quelques semaines après votre nomination, vous avez tablé sur au moins une ou deux nouvelles introductions avant la fin de l'année…
Malheureusement, on a beaucoup de mal, je dois le reconnaître, à mener une opération d'introduction en 2009. Alors que les conditions du marché me paraissent plutôt favorables. Le contexte actuel est propice pour de nouvelles cotations. Aujourd'hui, le ''multiple moyen'' sur le marché, par rapport au résultat 2009 estimé, tourne autour de 18. Une entreprise qui souhaite s'introduire en Bourse pourrait se coter à 14 ou 15 fois le résultat espéré. C'est quand même un ratio attrayant.
Une année entière sans IPO, c'est un scénario imprévu et inhabituel…
Malheureusement, on a déjà vécu un cas pareil entre 1999 et 2002. La Bourse était dans une mauvaise passe après la correction de 1999.
N'y a-t-il pas de recette particulière pour mettre fin à ce climat de désistement ?
On aimerait bien que l'Etat donne l'exemple. Dans une situation pareille, on se tourne souvent vers l'Etat pour qu'il nous apporte son aide. On a vécu la même situation en 2004. Après une longue période de respiration, c'est l'introduction de Maroc Telecom qui a permis de relancer la Bourse. Maintenant, si l'Etat fera une belle introduction d'ici la fin de l'année, la relance sera certainement au rendez-vous.
